【摘要】

锦泓集团2023Q1业绩大幅增长超预期，实现营业收入11.67 亿元，同比增长 8.05 %，归母净利润 1.03 亿元，同比增长149.32%，扣非归母净利润 1.03 亿元，同比增长 148.91%。分品牌，公司旗下各品牌收入均实现增长。分渠道，加盟和线上收入实现增长。毛利率上升，期间费用率下降。公司毛利率上升，期间费用率下降，加盟和线上收入实现增长，旗下各品牌收入均实现增长，看好公司未来业绩保持高增长。

(一)锦泓集团

【资料图】

公司主要从事中高档女装的设计、生产和销售，创立高端女装品牌 VGRASS、具有中国文化元素特征的高端精品品牌元先。2017 年公司完成对中高端复古学院风品牌TEENIE WEENIE 的收购，三大品牌协同互补，形成金字塔式的立体品牌矩阵布局。2023 年 2 月公司发布股权激励计划，激励中高层管理人员、核心骨干，考核目标 A 为 2023-25 年净利润值不低于 2.07 亿元\3.06 亿元\4.46 亿元。2023 年一季度公司营业收入 11.67 亿元，同比增长 8.05 %，归母净利润 1.03 亿元，同比增长 149.32%，扣非归母净利润 1.03 亿元，同比增长 148.91%。

看好公司未来业绩有望保持高增长。首先，TEENIE WEENIE 品牌势能向上，线上渠道保持优势，线下渠道加盟店拓展空间大。其次，公司于 2022 年完成债务置换，财务成本持续降低。最后，员工持股计划及限制性股票激励计划，有望充分调动员工积极性，保障公司健康发展。

目前公司旗下三个自有品牌包括中高端定位的新复古学院风格的标志性品牌 TEENIE WEENIE、中高端女装领导品牌 VGRASS 和具有 中国文化元素特征的高端精品品牌元先。TEENIE WEENIE 品牌融合韩国元素的独特风格， 在亚洲具有很高的品牌知名度；VGRASS 作为公司主品牌，专注“时尚、修身”DNA，秉 持工匠精神，打造中国高端女装一线品牌；品牌元先定位为奢侈品，采用高端定制化服务， 通过资源整合、跨界艺术合作等方式重现中国风奢侈品的品牌价值, 三大品牌协调共享、优势互补，形成金字塔式的立体品牌矩阵布局。

分业务看，公司的主营业务为女装、童装、男装等服装的设计、生产与销售。分品牌看， 2022 年上半年 TEENIE WEENIE、VGRASS、云锦元先三大品牌营业收入占比分别为 76.48%、23.11%、0.41%。公司销售以线下渠道占比为主，2022 年上半年公司线上、线下渠道销售占比为 34.89%、64.89%。

(二)本土品牌持续发力设计、数字化、多品牌布局

随着消费者对于服装质量、款式要求的不断提升，国内中高端女装占比不断上升且市场增速明显，Mob 研究院预计 2023 年，中高端女装零售额占女装市场比例达到 23.4%。国内中高端女装行业集中度虽然呈现上升趋势，但提速缓慢，仍处于较低水平。

中高端女装消费者以都市中产、职场精英和精致妈妈为主，精神需求和审美情趣较高，对品质、设计及品牌消费意识持续升级，并愿意为此支付溢价。

从中高端女装的竞争格局来看：不同于奢侈品端主要由外资品牌占据，大众端国内外品牌竞争激烈，国内中高端女装主要以本土品牌为主，竞争格局相对较优。近年来本土中高端女装品牌在设计创新、数字化转型、营销升级、多品牌布局方面持续发力，强化本土高端女装品牌的发展韧性。

图：国内中高端女装市场品牌市占率排名

图：国内主要品牌单价区间及市占率

数据来源：Eurominitor、信达证券、九方金融研究所

研发创新方面，中高端女装设计要求更高，需要依靠独具特色的设计能吸引目标客户群体。因此本土高端品牌开始注重产品研发，在研发投入方面，锦泓集团、欣贺股份研发投入相对较高，2021 年分别投入 0.79 亿元、0.72 亿元；研发人员方面，欣贺股份、 安正时尚研发团队更为庞大，2021 年分别有 438、243 位研发人员。

图：研发费用对比、研发人数对比

数据来源：Eurominitor、信达证券、九方金融研究所

(三)努力出圈：收购TW品牌，深挖品牌IP价值，紧抓抖音红利

1.收购TeenieWeenie，完成债务置换，财务费用有望显著改善

2016 年起公司计划以 49 亿元分两步取得标的资产甜维尼 100%股权。公司预计未来每年还款 3-4 亿元，预计 2022-24 年财务费用分别约为 1.5 亿元、1 亿元、0.9 亿元，财务费用有望显著改善。

TW 品牌以“美式学院风”为基础，延申至露营、高尔夫等场景，扩展产品创新空间。公司 TEENIE WEENIE 品牌拥有上海、首尔两个研发设计团队，在坚持品牌经典复古学院风 DNA 之外，融入更多的潮流设计元素。产品品质方面，设计团队注重产品面料品质、穿着 舒适、休闲百搭，搭配高级刺绣小熊图案。

公司在产品设计初期即引入营销企划团队，结 合校园、户外、花园、度假等场景，以风格数字化赋能产品设计。公司在深刻洞察消费者不同生活方式和生活场景的核心需求下，不断拓展和强化商品系列和品类，扩充流行产品 线，如高尔夫系列、露营系列、鞋履品类，贴近潮流年轻人群。

2.紧抓抖音红利，月销量位居抖音女装带货榜首

公司较早捕捉到抖音渠道在后疫情时代的流量红利，于2020年下半年开始入驻抖音开始直播带货，逐步加大对抖音渠道的投入。公司持续深耕抖音渠道，打造直播矩阵，首先与相关机构合作，通过前期人群运营规划，与知名头部主播合作，帮助品牌实现宣传与销售联动，实现年轻潮流客群快速增长，随后公司在抖音等短视频平台开始品牌自播， 实现电商平台与旗舰店自播双模式。

公司在抖音直播平台精准定位目标人群，TEENIE WEENIE 品牌定位于 18-25 岁少女，但品牌定位中高端，客单价较高，因此 30-41 岁的具有一定消费能力的女性为直播间的核心消费人群。自2023年2月以来，Teenie Weenie官方旗舰店月直播销量超过10w，销售额超过1亿，位于抖音女装带货榜榜首。

3.深挖品牌IP价值，品类拓展强化影响力

品牌IP打造差异化竞争，高毛利率持续。TEENIE WEENIE 品牌以 18 只拟人化、个性鲜明的小熊组成的家族为创作蓝本，具有独特的品牌故事。在品牌众多、同质化严重的休闲服饰市场，TEENIE WEENI E拥有独特的 IP 背书，独有的品牌价值和较强的 IP 认可度为公 司带来持续的高毛利率。

对品牌IP资产再培育，提升TW品牌IP资产的价值和影响力。基于品牌丰富的 IP 资产，公司对于 TEENIE WEENIE 的卡通形象、家族故事、品牌故事及商标使用权等深度挖掘加工，迭代设计出符合年轻消费群体审美的小熊家族卡通和潮玩形象、延续开发小熊家族系列故事。公司对品牌的 IP 资产进行再培育，不断提升 TEENIE WEENIE 品牌 IP 资产的价值和影响力。

公司于2021年组建潮玩事业部，探索以小熊IP为主的盲盒、换装兵人、皮布偶等潮玩业务，并引进潮玩圈内专家、组建具有潮玩市场洞见和原创形象设计能力的专业团队、联合潮玩圈知名设计师和插画艺术家开发产品，不断丰富产品形式、扩大市场影响力。公司与多家行业头部企业签订三至五年IP授权合同，授权产品品类包括礼赠品、女包、时尚小家电、工艺品、内衣和家居服饰领域，授权产品已通过在天猫、抖音、得物等主流电商渠道开设的相关店铺进行销售。

最后，员工持股计划及 限制性股票激励计划，有望充分调动员工积极性，保障公司健康发展，预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.81、1.04、1.31 元/股。现价对应 2023 年市盈率估值仅 13倍，当前估值显著偏低。

参考资料：

20230426-信达证券-锦泓集团-603518-费用优化释放业绩弹性，中高端女装龙头乘风破浪

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：吴清淳（登记编号：A0740622030004）